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　　中金发布研报称，概述琢磨百威亚太（01876）中国区域需求疲软，阔别下调2025/2026年EBITDA 6%/6%至16.79/17.71亿好意思元。现时股价对应2025/26年7.0/6.5倍EV/EBITDA，琢磨百威亚太在高端啤酒阛阓龙头地位，该行看护主张股价9.80港币/股，对应2025/26年8.1/7.5倍EV/EBITDA，较现时股价有11.7%上行空间，看护跑赢行业评级。

　　中金主要不雅点如下：

　　2Q25事迹妥当阛阓预期

　　公司公布2Q25事迹：2Q25收入/销量/ASP/EBITDA阔别同比-3.9/-6.2/+2.4/-4.5%（此处同比变动均为内生增长率，下同），毛利率/EBITDA率阔别同比+0.71/-0.1ppt，其中，中国收入/销量/ASP/EBITDA同比-6.4/-7.4/+1.1/-4.0%。中国阛阓ASP增速转正，韩国阛阓销量受提前备货影响。

　　中国区：调渠说念、降库存，2Q25销量降幅环比收窄、ASP增速转正

　　量：2Q25中国区销量同比下滑6.4%，下滑幅度收窄，可是仍大于行业，该行筹议主因：1）公司捏续缩短库存，现时公管库存优于历史同时及行业水平；2）渠说念结构诊疗。价：受益于居品组合优化，2Q25中国区ASP同比种植1.1%，公司在非即饮渠说念内高端及超高端居品的销量和收入占比已向上餐饮渠说念对应占比。居品组合上，公司捏续侧重百威及哈尔滨系列居品参加，包括包装迭代、体育赛事活动等。

　　其他区域：印度延续增长趋势，韩国受提前备货影响

　　2Q25印度阛阓收入仍保捏双位数增长趋势，1H25高端及超高端居品销量、收入保捏双位数增长。亚太东部2Q25收入/销量/ASP/EBITDA同比-8.4/-10.4/+2.2/-26.5%；其中，韩国阛阓因4月提价，渠说念在1Q提前备货，2Q销量承压，因阛阓疲软，公司适合种植销售费率参加导致EBITDA率下跌。

　　2H25瞻望：底部企稳，渐渐改善

　　分区域看，公司权术中国区更敬重经销商利益，现在渠说念库存低位，3Q或仍受餐饮渠说念疲软影响，但公司积极彭胀非即饮渠说念寻找增量，4Q基数渐渐走低，有望企稳回升；韩国连续投资凯狮等居品鼓动高端化，种植盈利能力；印度通过百威、黑金等高端及超高端居品鼓动增长。资本端，该行筹议2025年大麦等原料价钱有望仍处于低位，界限效应有望进一步助力利润率回升。用度端，琢磨2024年同时有高赛事参加、2025年有居品升级和与之配套的营销参加，该行筹议用度率基本沉稳。

　　风险领导：升级趋势放缓致高端化不足预期，资本上涨，阛阓竞争加重，食物安全，需求疲软等。

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包袱剪辑：史丽君